The Russian reserves - how long will they last?

Low oil prices have been a strain on Russia's federal budget this year. The Finance Ministry is expecting a deficit around 3% of the Russian GDP for 2015. Although the current recession in Russia is expected to end in 2016, the budget forecast for 2016 does not look any better. In the budget draft accepted by the Russian Duma today, the deficit reaches 3% of GDP yet again. It is based on an average oil price of $50/barrel. Currently, the price for Urals oil is just above $40.

It is clear that at current oil prices, trouble is ahead for Russia's state finances. But how soon will the reserves run out? There seems to be some confusion about the actual size of the reserves. For example, a Stratfor report counted $515.43 billion (the report is accessible if you google for "Russia Prepares to Tighten Spending in 2016"). However, there seems to be an error in their calculation. They added the international reserves as published by the Russian central bank ($371.26 billion) to the size of the National Wealth Fund (NWF, $73.66 billion) and the National Reserve Fund (NRF, $70.51 billion). The problem is that the NWF and NRF are already included in the $371.26 billion. Thus, Stratfor is exaggerating the Russian reserves by about $144 billion dollars.

The National Reserve Fund and the National Wealth Fund are the most important indicators for the sustainability of Russian state finances. The NRF is designed to be budget buffer. It is replenished from budget surpluses until it reaches 10% of GDP - all surpluses beyond that are used transferred to the NWF. The NWF was designed to be a safeguard for the pension system. However, with law changes it can also - and most likely will - be used for financing a budget deficit.

Both the NRF and NWF are supposed to be invested in dollar (45%), euro (45%) and British Pound (10%). The size and the composition of the funds is constantly changing slightly because of changes in exchange rates. For example, the NWF was about $6 billion smaller in November 2015 than in January 2015, because the Euro lost 10% of its value against the Dollar during that time. There have been no large transfers involving the NWF until now.

The 2015 budget deficit is being financed with the National Reserve Fund. There were several withdrawals during this year. At the 1st of December 2015, the NRF is $29 billion smaller than in January 2015 (it went from $88 billion to $59 billion). Throughout the year, there were several withdrawals which were used for the federal budget.

The withdrawal of funds serves two different purposes at the same time. On the one hand, the money is used for budget financing. On the other hand, the withdrawals allow the central bank to support the Ruble. The reason is that the freed Euro/Dollar/British Pound investments can be converted into Rubles, creating additional demand for the Russian currency.

To this point, the changes in the Reserve Fund do not look dramatic. However, towards the end of the year there may be additional larger withdrawals. In the end of October, Russian finance minister Siluanov estimated the Reserve fund to shrink to 2,6 trillion Rubles by the end of the year. This estimate is included as a dotted line in the following diagram:

SUMMARY - How long will Russia's reserves last? If the finance minister is right, the NRF will fall to 3,6% of the Russian GDP this year. The budget deficit for next year is planned to be 3% of GDP, meaning that about 0,6% of the NRF would be left in the end of 2016. However, the budget assumes an average oil price which is 20%-25% higher than the actual oil price today. This is why Siluanov has already warned that the NRF will be empty before the end of next year.

If the NRF is gone, this is of course not the end of days for the Russian state. The next reserves to be tapped into is obviously the National Wealth Fund, which would last another two years at current oil prices (until 2018). If the oil price has not recovered significantly by 2018 (i.e. after Putin's probable reelection) the Russian government might try to issue bonds (downside: high interest payments) or sell bonds to the central bank, effectively printing Rubles (downside: inflation will go up). Dramatic budget cuts would be another solution. A combination of all three measures is the most likely outcome.

Overall, the forecast is not looking too bright. Without rallying oil prices there is stormy weather ahead for Russian state finances around 2018. Should economics eventually "rock the boat" in Russia, Putin truly needs an experienced an trusted navigator, which may be the reason for former finance minister Kudrin's expected return to the Kremlin.

*During the mass protests in Russia, Putin called upon the opposition to "not rock the boat". Eventually, OMON police forces and arrests silenced the opposition.

All charts are based on data from minfin.ru

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Die Krise - Teil 5: Prognosen und Auswege

Die politischen Auswirkungen der Wirtschaftskrise sind in Russland etwas schwerer vorherzusagen als bswp. in den Ländern der Europäischen Union. Während die Griechen auf die wirtschaftliche Härte der vergangenen Jahre - gerechtfertigt oder nicht - mit dem Abwahl der Regierung reagieren konnten, ist dies in Russland keine Option. Wenn aber die Verantwortlichen nicht zur Verantwortung gezogen werden können und eine wesentliche Ursache (der Ukraine-Krieg) jenseits ökonomischen Kalküls stattfinden soll, dann kommt politisch der Suche nach Sündenböcken eine entscheidende Rolle zu. Auch wenn die Sanktionen ihren Anteil an der schwierigen Situation in Russland haben, wäre es politisch für den Kreml schwer vertretbar, die gesamte Verantwortung auf den Westen zu schieben, da dies ein Eingeständnis der eigenen Abhängigkeit und Verwundbarkeit wäre. Es müssen also auch Buhmänner innerhalb Russlands gefunden werden.

Neue Regierung?
Zunächst kommen dafür diejenigen Politiker infrage, die in den vergangenen Monaten wirtschaftliche Entscheidungen getroffen haben. Dabei ist es unerheblich, dass diese Entscheidungen nur marginalen Einfluss auf die von Ukraine-Politik und Ölpreis ramponierten ökonomischen Aussichten gehabt haben. Die Zentralbankchefin Nabiullina und der Finanzminister Siluanow währen naheliegende Ziele, sollten die Staatsmedien die Notwendigkeit sehen, die Enttäuschung der russischen Bürger zu kanalisieren. Ex-Präsident und aktueller Premierminister Medwedjew, über dessen Entlassung schon seit längerer Zeit spekuliert wird, wäre danach ein schwergewichtigeres Bauernopfer. Ich halte die Entlassung von allen dreien im Laufe dieses Jahres für wahrscheinlich, wenn der Ölpreis weiterhin nicht deutlich über $60 steigt. Für diese These spricht, dass die Krisenpolitik von Regierung und Zentralbank unkoordiniert und hilflos wirkte (zum Teil wirken musste). Außerdem ist Siluanow für die einflussreichen Silowiki, also die Waffenträger unter den Beamten, der größte Spielverderber in Russlands Politik, da er immer wieder die überproportional wachsenden Ausgaben (aktuell 40% des Budgets) für diesen Teil der Staatsdiener kritisiert.

Zahltag für Oligarchen?
Bei einer längeren Krise, nach der es im Augenblick aussieht, müssten auch die russischen Oligarchen Federn lassen. Sie können in ihren Betrieben nur in guten Zeiten nach ökonomischen Prinzipien walten und müssen in schlechten der Politik Vorrang lassen. Neben dem Tabu von Massenentlassungen könnte von ihnen erwartet werden, dass sie andere, in Not geratene Betriebe unterstützen oder gar dem Staat bei der Bekämpfung der Krisensymptome unterstützen. Das gilt nicht nur für die größten Großunternehmer auf föderaler Ebene. Auch die Gouverneure von Regionen werden versuchen, örtliche Unternehmer zur Unterstützung zu verpflichten, wenn akute soziale Probleme bei der Gesundheits- oder gar Lebensmittelversorgung auftreten. Besonders die Unternehmer, die mit Staatsaufträgen ihr Geld verdienen, werden im Zweifelfall länger auf ihre Bezahlung warten müssen.

Stabilität bis zur Duma-Wahl um jeden Preis?
Der neue, kürzlich veröffentlichte Budgetentwurf für die Jahre 2015 und 2016 legt einen deutlich niedrigeren Ölpreis zugrunde als das illusorische, im Dezember verabschiedete Budgetgesetz (im Dezember: $100, jetzt: $50, für 2016 $65 und für 2017 $70). Zu diesen Preisen entsteht ein deutliches Budgetdefizit. Für 2015 wird es - trotz Einsparbemühungen - auf 3,8% des BIP veranschlagt. Finanziert werden soll es zu großen Teilen aus dem Reservefonds. Es ist geplant, diesen bis Ende 2016 fast komplett aufzubrauchen. Bei gering bleibenden Ölpreisen zeigt das, dass die Regierung große mittelfristige Risiken (ohne Reserven dazustehen) in Kauf nimmt, um die Stabilität bis Ende 2016 zu garantieren. In meinen Augen ist diese Politik u.a. mit den Ende 2016 anstehenden Duma-Wahlen zu erklären.

Schauprozesse gegen "Korruptionäre"?
Wenn in der Krise die Arbeitslosigkeit steigt und die Realeinkommen der Russen fallen, steigt die Wut auf die korrupte und dekadente Elite (wie bspw. Julia Alferow, die zuletzt ihre Katze mit Kaviar fütterte). Während der Großdemonstrationen 2011-2012 war es dem Oppositionspolitiker Nawalnyj gelungen, diese Wut zum Teil gegen Putin selbst zu richten (einer der zentralen Slogans der Proteste war damals: "Putin ist ein Dieb"). Um das zu verhindern, könnte der Kreml Schauprozesse gegen hochrangige Politiker bemühen (wie etwa Ende 2012 gegen den damaligen Verteidigungsminister Serdjukow). Es ist davon auszugehen, dass in Moskau für solche Fälle ausreichend Beweise vorrätig sind: das sog. Kompromat, das als wichtiges Instrument zur Disziplinierung der "Würdenträger" gilt.

Auswege aus der Krise
Zwei Auswege aus der Krise sind naheliegend: steigende Ölpreise und ein Ende des Ukraine-Krieges. Nur der letztere liegt in der Hand des Kremls. Da bei einer sich verschärfenden Wirtschaftskrise der Bedarf nach medialer außenpolitischer Ablenkung steigen könnte, ist mit geopolitischer Entspannung leider erst einmal nicht zu rechnen. Auch bezüglich der Ölpreise überwiegt angesichts des derzeitigen Angebotsüberschusses die Skepsis, solange keine politischen Krisen in ölfördernden Staaten entstehen. Momentan sieht aus auch nicht danach aus, dass die Krise als Anlass für grundlegende, strukturelle Reformen genommen wird. Im Gegenteil: Die problematische Verquickung von Staat und Wirtschaft scheint sich durch die staatlichen Hilfen für Großunternehmen und die politische Einmischung in ökonomische Entscheidungen eher zu verstärken. Die aktuell versuchte Importsubstitution schafft zwar kurzfristig Arbeitsplätze in Russland, allerdings gehe ich nicht davon aus, dass sie zu einer Steigerung der Effizienz - dem einzigen ökonomisch zu rechtfertigenden Ziel der Importsubstitution - führen wird. Aktuell ist daher kein alternativer Antrieb für einen neuen russischen Aufschwung in Sicht.

Die Krise - Teil 4: Die Lage 2008 und 2013 im Vergleich

Als die Finanzkrise im Jahr 2008 und 2009 entgegen der Erwartungen der russischen Regierung auch Russland erfasste, war die Ausgangssituation eine ganz andere als vor der aktuellen Krise. Zwar brach das russische BIP im Jahr 2009 um 7,8% ein, allerdings verfügte der Staat vor allem durch den Stabilisierungsfonds über ausreichende Mittel, um die meisten Russen vor drastischen Krisenauswirkungen zu schützen. Im Folgenden sind einige wichtige Unterschiede zwischen den Vorkrisen-Jahren 2008 und 2013 dargestellt. Der offensichtlichste und vielleicht auch wichtigste Unterschied - die geopolitische Lage - soll dabei erst einmal ausgeblendet werden.

Das Verhältnis von Auslandsschulden und Reserven - 2008 verfügte der Russland über Devisenreserven in Höhe von etwa $600 Mrd., während die Verschuldung der Unternehmen im Ausland bei knapp über $400 Mrd. lag. Diese Relation hat sich nun umgekehrt. 2013 lagen die Auslandsschulden der Unternehmen deutlich über $600 Mrd, die Reserven um die $500 Mrd.

Die wirtschaftliche Dynamik - Von 2004 bis 2008 erlebte Russland einen enormen Wirtschaftsboom mit jährlichen Wachstumsraten zwischen 5% und 8%. Die Finanzkrise erwischte das Land in einer Phase der wirtschaftlichen Euphorie. Ende 2013 sind die Ausgangsbedingungen ganz anders: Obwohl die Ölpreise fast doppelt so hoch waren wie während der Boomjahre Anfang der 2000er, wuchs die russische Wirtschaft schließlich nur mit 1,3%. Die Gründe hierfür liegen zum geringeren Teil außerhalb des Landes (das Ende der quantitative-easing-Politik der USA). Innerhalb Russlands wird schon seit einigen Jahren ein ökonomischer "driver" vermisst, irgendetwas, das für Wachstum sorgen könnte. Offensichtlich sind die catch-up-Prozesse und der Ölpreis hierfür nicht mehr stark genug. Auf Innovation wurde gehofft, aber schließlich wurde sie nur als "top-down"-Vorgang verstanden, während Innovation durch Wettbewerb und kreative Zerstörung durch die Schwäche der rechtlichen Institutionen kaum möglich war.

Die öffentlichen Haushalte im allgemeinen - Während sich ein Haushaltsüberschuss in Krisenzeiten problemlos umverteilen lässt, ist der umgekehrte Vorgang - das Kappen von Ausgaben - ein schwieriger und politisch konfliktreicher Vorgang. Vor der Krise 2009 erwirtschaftete Russland große Haushaltsüberschüsse. Die Ausgabenpositionen - und damit die Ansprüche der Empfänger staatlicher Gelder - waren weit weniger umfangreich. Dem Finanzminister Kudrin gab dies 2009 wichtigen Handlungsspielraum. Obwohl der Staat inzwischen wesentlich mehr einnimmt als damals, sind die Ausgaben in der Zwischenzeit überproportional gewachsen. Hier sind besonders die Militärausgaben erwähnenswert, die 2015 zum ersten Mal über 20% des Haushalts ausmachen werden. Die neue Ausgabenstruktur sorgte bereits 2013 für ein Haushaltsdefizit - trotz sehr hoher Ölpreise. Der aktuelle Finanzminister Siluanow hat es jetzt wesentlich schwerer, einen Krisenhaushalt aufzustellen. Ursprünglich waren Ausgabenkürzungen von 10% für 2015 geplant. Letztlich konnte Siluanow nur 2% durchsetzen.

Die Haushalte der Regionen - Die russischen Regionen finanzieren sich vor allem über die Einkommenssteuern und die Körperschaftssteuern. Die wichtigsten Ausgabenposten sind die Gesundheitsversorgung und die Bildung. In den vergangenen Jahren hat die Verschuldung der Regionen deutlich zugenommen, was nicht zuletzt daran lag, dass wichtige Einnahmen- und Ausgabenposten in populistischen Manövern aus Moskau diktiert wurden (höhere Gehälter, geringere Gebühren). Im Jahr 2014 wuchsen die Schulden der Regionen um 29 Prozent auf 1,7 Billionen Rubel an (immerhin fast ausschließlich in Rubel und bei inländischen Banken). Seit 2009 haben sie sich verdreifacht. Die Regionen sind daher in der Krise wesentlich mehr als 2009 auf die Unterstützung aus Moskau angewiesen und die Situation in den sozialen Einrichtungen könnte sich schneller zuspitzen.

Lokale vs. weltweite Krise - Russland ist zwar nicht das einzige Land, das unter den sinkenden Ölpreisen leidet, aber im Unterschied zu 2009 geht es den westlichen Industrieländern aktuell recht gut. Vor allem in den USA deutet sich aktuell ein neuer Wirtschaftsboom an. Dies hat zur Folge, dass Russland nicht von Anti-Krisen-Politik anderer Länder profitieren kann. Zwar sichert die allgemein gute Lage im Westen die Preise der Rohstoff-Exporte jenseits von Öl und Gas, aber die zunehmend restriktivere amerikanische Geldpolitik sorgt dafür, dass die USA für Investoren wieder interessanter werden und weniger Kapital den Weg in andere Märkte sucht. Die dagegen sehr expansive Geldpolitik der Zentralbanken während und nach der Finanzkrise hatte auch positive externe Effekte auf Russlands wirtschaftliche Entwicklung, wo sie wie eine Kapitalspritze fungierte (die hohe Auslandsverschuldung der russischen Unternehmen zeigt dies).

Der Arbeitsmarkt - Zu guter Letzt gibt es auch eine gute Nachricht im Vergleich der russischen Wirtschaftskrisen. Die Arbeitslosigkeit war zuletzt auf einem historischen Tiefststand angekommen. Lag sie vor der Krise 2009 bei - auch schon sehr guten - 5,5%, war der entsprechende Wert, fiel sie Mitte 2014 sogar noch auf 4,8%. Inzwischen macht sich die Krise allerdings auch in dieser Statistik bemerkbar (aktuell: 5,5%).

Die Krise - Teil 3: Der Pikaljowo-Komplex

"In Pikaljowo stand eine Werk, von dem die ganze Stadt abhing,

dort arbeite das Volk, friedlich, und es streikte nie,

aber als das Werk geschlossen wurde, begann der Aufruhr,

wer gibt uns das Werk zurück um uns zu beruhigen?

Putin, Putin fährt nach Pikaljowo,

Putin, Putin macht es wieder gut.

Putin, Putin komm schnell und bestrafe sie,

Putin, Putin unser Premierminister,

Wer in der Krise Werke schließt,

Der bekommt's von Putin."

Mit diesem Text besang die russische Band Murzilki International im Jahr 2009 treffsicher ein wichtiges Grundprinzip des russischen Kapitalismus. Die Hintergrundgeschichte: Im Herbst 2008 wollte der Oligarch Deripaska einen Zementzulieferer restrukturieren und dort Zement herstellen, anstatt die Zutaten für Zement an ein anderes Werk der Stadt zu verkaufen. In einer Kettenreaktion, die für die sowjetisch geplanten Wertschöpfungsketten Russlands typisch sind, standen plötzlich zwei Firmen der Stadt ohne ihren entscheidenden Zulieferer da und kündigten Massenentlassungen an. Die gesamte Stadt, die eigentlich nur um diese Fabriken herum gegründet wurde, stand vor dem Aus. Die Arbeiter der Firmen organisierten Demonstrationen in Pikaljowo und Sankt Petersburg und errichteten Straßenblockaden. Am 4. Juni reiste Putin mit einer beeindruckenden Entourage per Helikopter an und zwang Deripaska medienwirksam wie einen Schuljungen dazu, vor laufender Kamera die Rücknahme seiner Entscheidung zu unterschreiben. Als Deripaska am Ende des "Schauprozesses" an seinen Platz am Konferenztisch zurückkehren wollte, wurde er in strengem Ton aufgehalten: "Rutschku vernite" - Putin verlangte noch seinen Kugelschreiber zurück.

Deripaska hat sein Wirtschaftsimperium unter Putin erfolgreich ausbauen können. Das Video zeigt in wenigen Augenblicken, was der Schlüssel zum Erfolg ist - Unterordnung, sich auch mal erniedrigen lassen, es pragmatisch sehen. Das Video zeigt auch, dass Zahlen wie die Staatsquote in Russland kein guter Indikator für die Macht des Staates in der Wirtschaft sind. Auch in die Entscheidungen privater Unternehmen kann sich die Exekutive problemlos einmischen.

Vor allem aber haben die Arbeiter in anderen Städten ganz genau hingesehen, wie ihre Pikaljower Kollegen die Krise überwunden haben. Es wäre für Putins Image als starker Mann außerordentlich schlecht, wenn er für die hart arbeitende Bevölkerung der Industriestädte nichts tun könnte. Es lässt sich medial noch verkaufen, wenn es den "arroganten" Großstädtern schlecht geht, aber die loyalste Gefolgschaft fallenlassen - dann sähe Putin machtlos aus, was für einen autoritären Präsidenten ein großes Problem ist.

Eine ähnliche Situation entstand kürzlich in der Stadt Twer, die unweit Moskaus an der Wolga liegt. Twer ist ein wichtiges Zentrum des russischen Maschinenbaus. Unter anderem werden dort Eisenbahn-Waggons hergestellt. Als zuletzt die Aufträge der russischen Staatsbahn ausblieben, kündigte das Management des Unternehmens an, 2000 Mitarbeiter zu entlassen und die Produktion auszusetzen. Daraufhin meldete die Gewerkschaft eine Protestkundgebung in Twer an. Das Motto der Aktion: "Nein zu Entlassungen!". Das sah man im föderalen Zentrum in Moskau überhaupt nicht gerne, sodass der zuständige Gouverneur dazu angehalten wurde, den Protest abzuwenden. Der Gouverneur versuchte daraufhin, Druck auf die Werksleitung auszuüben, von den Entlassungen Abstand zu nehmen. Die Werksleitung verwies auf die fehlenden Aufträge und schob den schwarzen Peter weiter an die Staatsbahn. Die Staatsbahn fing sich einen Rüffel von oberster Stelle ein, weil sie kürzlich aus Spanien einige Waggons gekauft hatte, was so garnicht ins derzeitige politische Klima passte. Die Staatsbahn klagte dann wiederum, dass das Finanzministerium ihr keine finanzielle Unterstützung zuteil werden lasse. Schließlich ließ sich die Staatsbahn mit einer Finanzspritze dazu bewegen, zusätzliche Aufträge an die Twersker Waggonfabrik zu geben und damit die Arbeitsplätze für's erste zu retten. Zum zweiten Mal innerhalb kurzer Zeit musste die Staatsbahn damit politische Ärgernisse lösen - zuletzt wurden unrentable Nahverkehrszüge wieder eingeführt.

Dass eine derartige Politik auf Dauer nicht gut geht, ist abzusehen. Die aktuelle Krise hat einen anderen Charakter als die Finanzkrise im Jahr 2009. Der größte Unterschied ist neben dem Absturz des Rubels, dass die russische Wirtschaft bereits vor der Krise stagnierte. Zwar wird es keinen Konjunktur-Einbruch um 8% geben wie 2009 (u.a. weil jenseits von Öl und Gas die Rohstoffpreise stabil sind), aber dafür wird die Krise länger andauern. Aufgrund des fallenden Ölpreises verfügt der Staat nicht mehr über die Mittel, um alle Unternehmen zu retten, auch wenn inzwischen ein Hilfsprogramm aufgelegt worden ist, von dem auch die Twersker Werke profitieren werden.

Irgendwann, vermutlich im Verlauf dieses Jahres, wird es ein Pikaljowo geben, und Putins Helikopter wird nicht kommen. Was können die Folgen sein? Zunächst wird es natürlich Proteste geben. Allerdings dürfen diese Proteste nicht mit den Kundgebungen der Opposition in Moskau verwechselt werden. Während es in Moskau darum geht, das politische System zu verändern ("wir wollen keinen Zar"), berufen sich die Demonstranten in den kommenden "Pikaljowos" auf das System ("wir brauchen dich, Zar"). Den Arbeitern sind die Oppositionellen in Moskau sehr suspekt. Ein gutes Beispiel dafür ist der Arbeiter Igor Cholomanskich aus einer Panzerfabrik im Ural, der Putin bei einer großen Pressekonferenz live die Unterstützung gegen die Moskauer Proteste anbot: "Wenn die Polizei damit nicht umgehen kann, komme ich mit meinen Männern rüber und verteidige unsere Stabilität!". Die Karriere von Cholomaskich ging daraufhin übrigens steil aufwärts.

Wenn es in diesem Jahr zu Protesten von Arbeitern kommt, wird zunächst die Kommunistische Partei Russlands profitieren. Sie spricht die Sprache der Arbeiter und brachte sich in Twer bereits in Position: Als es um die Proteste der Waggonarbeiter ging, war ein Duma-Abgeordneter der Kommunisten sofort zur Stelle. Je nach Ausmaß der Krise könnten radikal linke Ideen für die Russen also wieder interessanter werden. Bevor es dazu kommt, wird Putin aber alle verfügbaren Ressourcen mobilisieren und selbstverständlich - wie in Pikaljowo - die Oligarchen melken. Dass die russischen Eigentumsrechte eher einem Lehnswesen gleichen, wird daher im Verlauf dieses Jahres sehr deutlich werden.

Die Krise - Teil 2: Wie lange halten Russlands Reserven?

Die Devisenreserven und die niedrige Auslandsverschuldung der Russischen Föderation sind der wichtigste Grundpfeiler der zuletzt wachsenden Großmacht-Ambitionen im Kreml. Nicht die Anzahl der Atomsprengköpfe entscheiden darüber, wie sehr Russland außenpolitisch auf Konfrontation gehen kann, sondern die wirtschaftliche Konstitution.

Das System der Absicherungs-Fonds, die bei hohen Ölpreisen gefüllt und bei niedrigen geleert werden sollen, wurde noch unter dem ehemaligen Finanzminister Kudrin in den frühen 2000er Jahren eingeführt. Vielleicht hat er seinen Job zu gut gemacht: Die von ihm angelegten Reserven haben es Russland erlaubt, trotz eines kurzen wirtschaftlichen Einbruchs relativ unbeschadet durch die Finanzkrise 2008-2009 zu kommen. In der Folge hat sich ein Gefühl der ökonomischen Unverwundbarkeit in der russischen Politik ausgebreitet, das wiederum zu einer gefährlichen Abkehr von Kudrins Sparpolitik geführt hat. Während wirtschaftspolitische Zielsetzungen (die sog. Mai-Ukazy zu Beginn von Putins 3. Amtszeit) sich inzwischen als reine Rhetorik erwiesen haben, ist die eigentliche politische Energie und ein stetig wachsender Teil der finanziellen Mittel in den Aufbau der militärischen Schlagkraft geflossen.

Die Gegenüberstellung von Russlands Devisenreserven und den Schulden, die russische Unternehmen im Ausland aufgenommen haben, ist ein guter Indikator für die finanzielle Nachhaltigkeit und den wirtschaftspolitischen Handlungsspielraum von Regierung und Zentralbank. Der Zusammenhang: Wenn russische Unternehmen ihre Kredite in ausländischer Währung zurückzahlen, entsteht ein Abwertungsdruck auf den Rubel: Die Unternehmen bieten ihre Rubel (aktuell besitzen sie davon noch genug) an und fragen Dollar nach, um die Kredite zu begleichen. Die Folge eines schwächeren Rubels sind verteuerte Importe und Inflation. Wenn die Zentralbank dieses Rubelangebot ausgleichen will, um ein Fallen des Rubels zu verhindern, muss sie eine entsprechende Menge Dollars aus ihren Reserven auf dem Markt anbieten und gegen Rubel eintauschen.

Wie groß sind die russischen Reserven der russischen Zentralbank? Derzeit sind es noch $365 Mrd. Der aktuelle Stand lässt sich hier einsehen. Ein stets aktueller grafischer Verlauf findet sich hier. Die Reserven setzen sich aus verschiedenen Positionen zusammen, die nicht alle gleichermaßen liquide sind. Nur ein Teil kann im zweifelsfall schnell eingesetzt werden, um den Rubel zu stützen (eine gute Aufstellung der Bestandteile). Schnell und unkompliziert einsetzbar sind derzeit lediglich $145 Mrd. Im vergangenen Jahr hat die Zentralbank etwa $80 Mrd. aufgewendet, um den Rubel zu stützen. In diesem Jahr hat sie sich bisher zurückgehalten - dass die Reserven in Dollar ausgedrückt aktuell weiter fallen liegt daran, dass ein guter Teil in Euro investiert ist und der Euro gegenüber dem Dollar zuletzt deutlich an Wert verloren hat ("exchange rate changes" sind für die Änderung verantwortlich).

Die Auslandsverschuldung der russischen Unternehmen liegt weit über dem Umfang der Zentralbank-Reserven. Im Jahr 2013 waren es ca. $650 Mrd. Diese Verschuldung wäre kein Problem, wenn den russischen Unternehmen nicht der Zugang zu westlichen Kapitalmärkten abgeschnitten worden wäre. Hier machen sich die Sanktionen, aber auch die Risikowahrnehmung der westlichen Geldgeber bemerkbar. Die russischen Unternehmen können ihre Kredite im Westen nicht durch neue Kredite ablösen, sondern müssen sie zurückzahlen, wodurch der Rubel erst unter Druck gerät. Eine Übersicht der Auslandsschulden der Unternehmen findet sich hier im ersten Bild. Das vierte Bild zeigt außerdem den Fahrplan der Rückzahlung. Hier wird deutlich, dass besonders viele Kredite im Dezember 2014 ausliefen, dem Monat, in dem der Rubel sich kurzzeitig im freien Fall befand. Es zeigt sich aber auch, dass in den kommenden 12 Monaten etwa $100 Mrd. an Krediten an ausländische Geldgeber zurückgezahlt werden müssen.


Sollte der Ölpreis sich erholen, würden auch die ganz finsteren Gewitterwolken über Russlands Ökonomie wieder verschwinden. Ob es zu dieser Erholung kommt, ist aber überhaupt nicht abzusehen. Gerade heute hat die Energy Information Administration in den USA wieder einen neuen Rekord bei Förderung und Beständen an Rohöl gemeldet. Die hohen Lagerbestände zeigen nebenbei, dass Verschwörungstheorien (die USA wollen den Ölpreis senken um Russland zu schaden) wenig stichhaltig sind.

Bleibt der Ölpreis für längere Zeit auf dem aktuellen Niveau und bleiben auch die Sanktionen bestehen, so wird der Handlungsspielraum der Zentralbank in etwa 18 Monaten deutlich abnehmen. Die Folge wäre allerdings keine Staatspleite o.ä., sondern weitere Kursverluste beim Rubel, die über Importwaren-Preis (etwa für Medikamente) und Inflation vor allem sozial schwächere Teile der russischen Bevölkerung träfen.

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